Analyse: Aream Green Bond 2024/2029 – sind 8 % Zins angemessen?

Die Aream Solar Finance GmbH plant, mit Anleihekapital die Entwicklung von Solarprojekten in Deutschland zu finanzieren. Die Rechte für ein erstes Projektvorhaben mit geplanten ca. 70 Megawattpeak (MWp) Leistung hat das Unternehmen erworben. Die grüne Anleihe bietet einen Zins von 8,0 Prozent pro Jahr bei einer Laufzeit von fünf Jahren. Die Mindestzeichnung beträgt 1.000 Euro. ECOreporter hat das Anleiheangebot ausführlich untersucht.

Bei der Anleihe „Aream Green Bond 2024/2029“ handelt es sich um Inhaber-Schuldverschreibungen. Das Emissionsvolumen der nicht besicherten und nicht nachrangigen Anleihe beträgt bis zu 10 Millionen Euro. Die Emittentin Aream Solar Finance GmbH kann nach den Anleihebedingungen die Schuldverschreibungen insgesamt oder teilweise kündigen und vorzeitig zurückzahlen, erstmals zum 17. Juli 2027.

Börsennotierung vorgesehen

Die Anleihe soll voraussichtlich am 17. Dezember 2024 in den Freiverkehr der Frankfurter Wertpapierbörse einbezogen werden. Die Emittentin gehört zur Aream Group, die laut Prospekt über eine fortgeschrittene Photovoltaik-Entwicklungs-Pipeline von über 1.000 MWp mit einem Potenzial von weiteren 2.000 MWp verfügt. Zur Aream Group gehört auch eine Gesellschaft, die mehrere Solarfonds mit einem Investitionsvolumen von über 350 Millionen Euro bei Privatanlegerinnen und Privatanlegern platziert hat.

Wie ist die Anleiheemittentin konkret in die Aream Group eingebunden? Welche Vorteile und Nachteile könnte die Gruppenzugehörigkeit für die Aream Solar Finance GmbH haben? Das erste Solarprojekt der Emittentin, das sich in der Entwicklung befindet, soll auf einer derzeit entwässerten Moorfläche errichtet werden – wie ökologisch ist das Vorhaben? Welche Stärken, Schwächen und Risiken bestehen bei der Emittentin? Antworten auf diese und weitere Fragen sowie das Fazit von ECOreporter erhalten Sie nachfolgend im Premium-Bereich.

Unternehmensprofil Aream Solar Finance

Die Aream Solar Finance GmbH, die Emittentin der Anleihe, wurde im Juli 2023 gründet, sitzt in Düsseldorf und hat ein Stammkapital von 25.000 Euro. Alle Gesellschaftsanteile hält die ebenfalls in Düsseldorf ansässige Aream Group SE, an der laut Wertpapierprospekt vom 23. Mai 2024 die Veritas Vermögensverwaltungsgesellschaft GmbH zu 88,03 Prozent beteiligt ist, die wiederum mittelbar von Markus W. Voigt beherrscht wird. Markus W. Voigt (Jahrgang 1965) ist Vorsitzender des Verwaltungsrates der europäischen Aktiengesellschaft (SE) Aream Group SE und war bis Ende März 2024 auch Geschäftsführer der Emittentin.

Markus W. Voigt, Aream-Gründer und Vorsitzender des Verwaltungsrates der Aream Group SE. / Foto: Aream

Seit Ende März 2024 ist René Kautz (Jahrgang 1980), auch Geschäftsführer der Aream GmbH, der Geschäftsführer der Emittentin. Kautz hat nach Prospektangaben bei der Finanzierung Erneuerbarer Energien seit 2010 weit über 20 komplexe Transaktionen mit einem Gesamtvolumen von rund 2,5 Milliarden Euro begleitet. Markus W. Voigt hat laut Prospekt Aream gegründet und mehr als 25 Jahre Erfahrung in der Strukturierung von Alternativen Investmentfonds, im Transaktionsmanagement und bei der Finanzierung.

Die Hauptfunktion der Emittentin ist laut Prospekt die Finanzierung der Projektentwicklung, die über einen Projektentwicklungsvertrag  von der Schwestergesellschaft Aream Advisory GmbH durchgeführt werde. Der An- und Verkauf der Projektrechte soll durch die Aream GmbH erfolgen, eine weitere Schwestergesellschaft der Emittentin. Die Emittentin selbst verfügt neben der Geschäftsführung über keine Arbeitnehmerinnen und Arbeitnehmer. Geschäftsführungsleistungen und Stabsstellenfunktionen (Finanzwesen, Reporting, Controlling, Recht etc.) werden laut Prospekt durch andere Gesellschaften der Aream Group erbracht und der Emittentin in Rechnung gestellt.

Die Aream Group

Die Geschäftstätigkeit der Aream Gruppe begann laut Prospekt 2005 mit der Gründung des Emissionshauses Voigt & Collegen. In den folgenden Jahren platzierte Voigt & Collegen den Angaben nach 23 Solarfonds mit einem Investitionsvolumen von über 350 Millionen Euro bei Privatanlegerinnen und Privatanleger. Bei Solarparks der Fonds in Italien und Spanien erfolgten vor rund einem Jahrzehnt rückwirkende Kürzungen der Einspeisevergütungen. In den letzten zehn Jahren hat sich die Gruppe zunehmend auf Angebote für institutionelle Investorinnen und Investoren fokussiert und das eigene Projektentwicklungsgeschäft ausgebaut. 2021 erfolgte die Verschmelzung der bisherigen Unternehmensgruppe zur Aream Group SE. Bis Anfang 2024 ist das verwaltete Portfolio der Gruppe nach eigenen Angaben auf über 260 Megawatt gewachsen, verteilt auf 27 Solar- und Windparks in Deutschland und Italien.

Die Aream Group beschäftigt laut Prospekt knapp 40 Menschen, darunter 30 Experten für Erneuerbare Energien mit Erfahrung in den Bereichen Eigenkapitalbeschaffung, Transaktionen, Finanzierung sowie kaufmännische und technische Verwaltung. Die Aream Group SE, die Muttergesellschaft der Emittentin, hat keinen Konzernabschluss im Unternehmensregister veröffentlicht.

Im Unternehmensregister hat die Aream Group SE für ihr Geschäftsjahr 2022 einen Jahresabschluss (Einzelabschluss) hinterlegt, der keinen Anhang und keinen Lagebericht enthält. Gemäß den Angaben in der kurz gehaltenen Bilanz beträgt das Eigenkapital der Aream Group SE zum 31.12.2022 rund 670.000 Euro bei einer Bilanzsumme von rund 4,1 Millionen Euro. Aream hat ECOreporter den Jahresabschluss (Einzelabschluss) der Aream Group SE für ihr Geschäftsjahr 2023 zur Verfügung gestellt. Demnach beträgt für die Aream Group SE nach einem Jahresüberschuss von rund 1,9 Millionen Euro (2023) das Eigenkapital zum 31.12.2023 rund 2,6 Millionen Euro bei einer Bilanzsumme von rund 9,9 Millionen Euro. Insbesondere Erträge aus der Beteiligung an der Tochtergesellschaft Aream GmbH führten zu dem Jahresüberschuss.

Geplante Investitionen

Die durch die Anleiheemission entstehenden Kosten werden laut Prospekt bei Vollplatzierung auf bis zu rund 800.000 Euro geschätzt. Davon entfallen 600.000 Euro auf variable Kosten, die als Vertriebsprovision von der Höhe der Platzierung abhängen.

Die Emittentin beabsichtigt laut Prospekt, den nach Abzug der Emissionskosten verbleibenden Emissionserlös von bis zu 9,2 Millionen Euro für die Finanzierung von Projektentwicklungskosten (Projekterwerb, Personal, Grundstücke/Nutzungsrechte, Planungskosten, Gutachten, Genehmigungen, Steuern etc.) von Solarfreiflächenanlagen und Agri-Photovoltaikanlagen mit und ohne Speicher in Deutschland zu verwenden. Agri-Photovoltaik (Agri-PV) bezeichnet ein Konzept, bei dem eine Fläche gleichzeitig landwirtschaftlich und für die Solarstromproduktion genutzt wird.

Die Emittentin erwarb den Angaben nach im März 2024 aus der Aream Group eine Projektgesellschaft, bei der die Projektrechte für ein geplantes Solarprojekt in Schleswig-Holstein mit laut Prospekt insgesamt ca. 70 Megawattpeak (MWp) liegen. Den Kaufpreis hierfür von 1,4 Millionen Euro hat die Aream Group SE über eine Einzahlung in die Kapitalrücklage der Emittentin zur Verfügung gestellt. Die weiteren Projektentwicklungskosten würden laut Prospekt aufgrund von Milestone-Abreden (Meilensteinvereinbarungen) im Wesentlichen an die Aream Advisory GmbH gezahlt.

Nach Prospektangaben verfügt die Aream Group durch die eigene Projektentwicklung über eine fortgeschrittene Photovoltaik-Entwicklungspipeline von über 1.000 MWp mit einem Potenzial von weiteren 2.000 MWp. Die aktuelle Entwicklungspipeline verteilt sich in Deutschland laut Prospekt auf Projekte (Angaben in gerundeten MWp) in Mecklenburg-Vorpommern (48, 45, 110, 15, 15, 10, 20, 14, 10), Sachsen-Anhalt (96, 72, 30, 73), Brandenburg (110, 42) und Schleswig-Holstein (70). Die Projekte sind laut Prospekt entweder mit Aufstellungsbeschluss oder unmittelbar vor Aufstellungsbeschluss des Bebauungsplans durch die jeweilige Gemeinde.

Die Emittentin wird ihre Geschäftstätigkeit laut Prospekt stärker auf Projekte außerhalb des Erneuerbare-Energien-Gesetzes (EEG) ausrichten, bei denen der Strom über Stromlieferungsverträge (PPA) direkt vermarket wird. Es ist grundsätzlich möglich, dass die Emittentin neben dem bereits erworbenen 70 MWp-Projekt weitere Projektrechte aus der Aream Gruppe kaufen wird. Die geplante Mittelverwendung im Bereich der Erneuerbaren Energien steht laut Prospekt unter dem Vorbehalt von veränderten Umständen, die möglicherweise andere Investitionen in Erneuerbare Energien als vorzugswürdig erscheinen lassen.

Möglicherweise wird die Emittentin künftig weiteres Kapital aufnehmen, das sie gemäß ihrer Satzung beispielsweise auch in Windkraftprojekte und/oder im Ausland investieren könnte. Die Strategie der Aream Group insgesamt sieht laut Prospekt vor, in den nächsten Jahren 2.500 MW an Solar- und Windparks zu realisieren oder zu erwerben. Um die Investitionstätigkeit zu beschleunigen, sollen genehmigte Bauvorhaben und Projekte in späten Entwicklungsstadien im Windbereich übernommen werden. Die Aream Group plant eigenen Angaben zufolge eine strategische Kooperation mit erfahrenen Windkraftentwicklern zur Abrundung ihrer Projektpipeline.

Ökologische Wirkung

Die Aream Group verwaltet unter anderem den Solarpark Osternienburg mit rund 10 MWp Leistung. / Foto: Aream

Die Aream Group ist laut Prospekt seit ihrer Gründung ausschließlich im Bereich der Erneuerbaren Energien tätig. Die Emissionserlöse der Anleihe sollen Photovoltaik-Projektentwicklungen in Deutschland finanzieren. Der Schwerpunkt der Projektentwicklerin Aream Advisory, einer Schwestergesellschaft der Emittentin, liegt laut Prospekt in der Entwicklung von Solarprojekten mit einem besonderen Fokus auf ertragsschwachen Böden. Dies unterstütze den Einklang zwischen Landwirtschaft und sauberer Energie, was auch durch die Planung von Agri-Photovoltaik-Projekten an geeigneten Standorten gefördert werde. Die Investitionen in Agri-PV-Projekten tragen laut Prospekt zur Erholung der Böden, zur Reduzierung von Treibhausgasemissionen, zur Steigerung der Biodiversität und zu einer effizienteren Wassernutzung bei. Von den 16 Projekten, die in der aktuellen Projektentwicklungspipeline der Aream Gruppe im Prospekt aufgeführt werden, sind acht Agri-PV-Vorhaben.

Bei zwei der 16 Projekte handelt es sich um sogenannte Moor-Photovoltaik. Darunter ist auch das Projekt in Schleswig-Holstein mit einer geplanten Leistung von bis zu 70 MWp, dessen Rechte die Emittentin bereits mittelbar erworben hat. Aktuell handelt es sich bei der beabsichtigten Projektfläche nach Angaben von Aream um eine für die Beweidung und Landwirtschaft genutzte entwässerte Moorfläche. Im funktionellen Zusammenhang mit der Solaranlage soll eine Wiedervernässung der Moorfläche erfolgen, wodurch die Biodiversität und Artenvielfalt gesteigert werde. Die geplante Überbauung der Fläche mit größeren Reihenabständen bietet nach Aream-Angaben gute klimatische Bedingungen für Flora und Fauna: Unter den Modulen ist es demnach schattig-kühl, zwischen den Modulreihen hingegen überwiegend licht-warm. Entwässerte Moore setzen zudem viel CO₂ frei, was durch die Wiedervernässung gestoppt werden kann. Bei Moor-PV gibt es aber bislang vergleichsweise wenig Erfahrungswerte, sodass die möglichen ökologischen Auswirkungen in Deutschland noch diskutiert werden. Zu dem geplanten Projekt der Emittentin gab es Ende Mai eine Podiumsdiskussion, in der laut einer BUND-Meldung Teilnehmer Kritik äußerten und die umweltschutzrechtlichen Hürden für das Projekt derzeit als zu hoch ansahen.

Die Nachhaltigkeits-Ratingagentur imug rating hat in einem Zweitgutachten (Second Party Opinion) bestätigt, dass das Rahmenwerk für die Anleihe vollständig im Einklang mit den Green Bond Principles (GBP) 2021 steht. Die finanzierten Projekte im Bereich Erneuerbare Energien leisten laut imug voraussichtlich einen positiven Nachhaltigkeitsbeitrag zu dem UN-Ziel „bezahlbare und saubere Energie“.

Durch die Veräußerung von zur Baureife entwickelten Projekten an Investoren soll das eingesetzte Anleihekapital (teilweise) wieder an die Emittentin zurückfließen, sodass sie weitere Projektentwicklungen finanzieren könnte. Das Anleihekapital könnte somit im Erfolgsfall während der Anleihelaufzeit mehr als einmal in neue Solar-Projektentwicklungen investiert werden, wodurch die Anleihe eine hohe positive ökologische Wirkung erhalten könnte.

Risiken

Die Emittentin plant, mit dem einzuwerbenden Anleihekapital Projektentwicklungen im Bereich Solar in Deutschland zu finanzieren. Es besteht das Risiko, dass Projektentwicklungen scheitern. Es ist dem Geschäftsmodell der Emittentin laut Prospekt immanent, dass nur ein kleiner Teil der Photovoltaikprojekte, die ins Auge gefasst werden, tatsächlich realisiert werden kann. Steigerungen der voraussichtlichen Baukosten und/oder der voraussichtlichen Finanzierungskosten (z. B. bei einem hohen Zinsniveau) sowie sinkende Strompreise (bei PPAs) können dazu führen, dass Solarprojekte unwirtschaftlich werden und ihre Entwicklung eingestellt werden muss. Je später sich eine geplante Photovoltaikanlage als nicht realisierbar erweist, desto größer ist der finanzielle Schaden für die Emittentin. Es besteht zudem das Risiko, dass bereits fertig entwickelte Solarprojekte nur mit Verlust an Investoren veräußert werden können.

Bislang hat die Emittentin von einem anderen Unternehmen der Aream Gruppe für 1,4 Millionen Euro die Rechte für ein Solarprojekt erworben, dessen Baureife laut Prospekt derzeit für das zweite Quartal 2026 erwartet wird. Sollte die Weiterentwicklung des eingebrachten Projektes nicht möglich sein, hat sich laut Prospekt die Muttergesellschaft verpflichtet, der Emittentin ohne zusätzliche Kosten ein Ersatzprojekt oder Ersatzprojekte zur Verfügung zu stellen. Nähere Details zu dieser Verpflichtung (z.B. Wortlaut, schriftlich oder mündlich) sind im Prospekt nicht enthalten. Die Verpflichtung der Mutter gilt für das erste Projekt der Emittentin. Es ist dem Prospekt nicht zu entnehmen, dass es eine solche Verpflichtung auch für weitere Projekte der Emittentin geben könnte.

Ein Schwerpunkt der Solar-Projektentwicklung von Aream in Deutschland liegt auf Agri-PV. Zudem finden sich im Entwicklungsportfolio Moor-PV-Projekte, darunter auch das erste Projekt der Emittentin. Im Vergleich zu konventionellen Solar-Freiflächenanlagen gibt es für Projekte im Bereich Agri-PV und Moor-PV bislang weniger Erfahrungswerte in Deutschland. Das betrifft beispielsweise die behördlichen Anforderungen für den Erhalt einer Baugenehmigung, die Errichtung der Solaranlage (in einem Moor) und die Betriebsphase (Stromerträge der Agri-PV). Dadurch können höhere Risiken bestehen bzw. die Risiken von Agri-PV- und Moor-PV-Projekten aufgrund der geringeren Erfahrungswerte schwerer einzuschätzen sein. Das könnte dazu führen, dass mögliche Käufer bei zur Baureife entwickelten Agri-PV- und Moor-PV-Projekten vorsichtig agieren und konventionelle Freiflächenprojekte bevorzugen. In der Folge könnten die bei Agri-PV- und Moor-PV-Projekten erzielbaren Verkaufspreise unter den Erwartungen bleiben.

Die Emittentin ist abhängig von ihren Schwestergesellschaften Aream Advisory GmbH, welche die Projekte der Emittentin entwickeln soll, und von der Aream GmbH, welche die Projektrechte an- und verkaufen soll. Der Geschäftsführer der Emittentin ist auch Geschäftsführer der Aream GmbH. Aufgrund dieser und weiterer Verflechtungen innerhalb der Aream Group besteht bei Projekten, die aus der Aream Group erworben werden, ein Potenzial für Interessenskonflikte, beispielsweise bei der Festlegung der von der Emittentin zu zahlenden Preise für die Projektrechte oder bei der Auswahl der Projekte. Die Emittentin könnte verstärkt Projektentwicklungen aus dem Bereich Agri-PV und Moor-PV finanzieren, die mit höheren Risiken verbunden sein können. Zu berücksichtigen ist hierbei auch, dass die Emittentin eine Finanzierungsgesellschaft ohne Arbeitnehmerinnen und Arbeitnehmer ist, sodass eine Motivation bestehen könnte, die Aream-Kerngesellschaften, bei denen die Mitarbeiterinnen und Mitarbeiter beschäftigt sind, zu bevorteilen.

Es ist laut Prospekt geplant, die Anleihe über den Verkauf von Projektrechten oder Projektgesellschaften und gegebenenfalls eine teilweise Refinanzierung zurückzuzahlen. Sollte es nicht möglich sein, die Anleihe im Wesentlichen aus dem Verkauf von Projektrechten zurückzuführen, wäre sie laut Prospekt überwiegend oder sogar ausschließlich aus einer Refinanzierung zurückzuführen. Wenn diese Refinanzierung nicht zu wirtschaftlich akzeptablen Konditionen oder auch überhaupt nicht möglich ist, kann das dazu führen, dass die Emittentin die Anleihe nicht zurückzahlen kann. Es besteht das Risiko, dass die Anlegerinnen und Anleger ihr bei der Emittentin eingesetztes Kapital teilweise oder vollständig verlieren.

Fazit

Finanziell

Bei der Aream Solar Finance GmbH handelt es sich um ein noch junges Unternehmen, das aber als Teil der Aream Group von deren langjährigen Erfahrungen im Solarmarkt profitieren könnte. Die Rechte für eine erste Solar-Projektentwicklung hat die Emittentin erworben. Weitere Projektentwicklungen stehen zum Prospektdatum noch nicht fest. Daher kann nicht eingeschätzt werden, ob diese Projekte aussichtsreich und werthaltig genug sein werden, um die Zins- und Rückzahlungen der Anleihe ermöglichen zu können. Aufgrund der Verflechtungen besteht bei Projekten, die aus der Aream Group erworben werden, ein Potenzial für Interessenskonflikte, das zu Ungunsten der Emittentin gelöst werden könnten.

Die Aream Gruppe verfügt über eine Projektentwicklungspipeline, die Investitionschancen für die Emittentin bieten könnte. Die Emittentin plant, Projekte bis zur Baureife zu entwickeln, dann zu verkaufen und mit den Verkaufserlösen die Anleihe zurückzuzahlen.

Nachhaltigkeit

Das Anleihekapital soll die Entwicklung von Solarprojekten finanzieren, sodass bei einer erfolgreichen Umsetzung der Projekte eine hohe positive ökologische Wirkung erzielt werden könnte. Ein Schwerpunkt der Aream Gruppe sind Agri-PV-Projekte, die Landwirtschaft und Solarstromerzeugung auf einer Fläche kombinieren und daher besonders nachhaltig sein können.

ECOreporter-Empfehlung

Angesichts der jungen Anleihe-Debütantin und der höheren Unsicherheiten in der frühen Geschäftsphase wäre nach Einschätzung von ECOreporter derzeit ein höherer Zinssatz als 8 Prozent für die Anleihe angemessen.